申银万国：稀土行业继续等待需求拐点

　　稀土产业的蝴蝶效应：由于库存扰动，行业下游需求的小幅波动可能引起行业上游

需求的大幅波动。向下蝴蝶效应：行业下游需求恶化→原料跌价一致性预期开始形成→

下游企业：需求减弱+去库存以规避钕铁硼价格下跌风险（总需求↓5%）→中游永磁企

业：需求减弱+去库存以规避稀土价格下跌风险（总需求↓10%）→中上游贸易商：需求

减弱+去库存以规避稀土价格下跌的投机性损失（总需求↓20%）→上游稀土企业：稀土

需求大幅下降、库存快速上升（总需求↓25%）→稀土价格下跌→原料跌价一致性预期

得到强化→……；反之，可得向上蝴蝶效应。

　　股价上涨易被稀土涨价预期触发，包钢稀土(600111,股吧)敏感度最高。稀土涨价

预期若被证实，股价随之连续上涨；稀土涨价预期若被证伪，股价通常短暂反弹后回

落。另外，股价对稀土价格的敏感性为：包钢稀土>中科三环(000970,股吧)>宁波韵升

(600366,股吧)，该次序不仅反映了不同公司经营模式的差别，也反映了市场较为稳定

的投资偏好，包钢稀土表现出了最强的周期性，在上涨或反弹周期中能获取最高的投资

收益，在下跌周期中也将承担最大跌幅的风险。

　　多重因素引发近期稀土市场反弹，大幅上涨存在阻力。近期，由于大厂停产保价、

部分企业与贸易商进货、国家收储预期等因素，稀土市场出现反弹，以氧化镨钕为例，

报价由10 月底最低的约26 万元/吨上涨至目前的约30-32 万元/吨，此前稀土价格下跌过

程中，30 万元/吨以下成交量较小，较小的资金量即可撬动稀土价格。另一方面，此前

稀土价格下跌过程中，35-40 万元/吨区间套牢盘较为密集，稀土价格大幅上涨也存在较

大阻力。本轮稀土市场反弹若被证伪，股价或回归基本面。

　　真实需求未明显复苏，向下蝴蝶效应延续。尽管近期出现了部分投机性需求的补库

存行为，但从中下游企业来看，由于需求未见明显复苏，大多数企业对补库存依然十分

谨慎，总体保持去库存策略。因此，短期稀土市场的反弹更多来自投机性资金的推动，

而非真实需求的复苏，向下蝴蝶效应依然处于主导地位。中下游企业仍处于去库存过

程：以中科三环、宁波韵升为例，自11 年三季度库存水平持续走低；上游企业库存高

企：中下游去库存导致上游稀土滞销，以包钢稀土为例，自11年三季度库存水平总体持

续走高。

　　维持行业“中性”评级，继续等待需求拐点。申万宏观预测，12年四季度全球

GDP 增速为2.9%，与三季度持平。其中，国内、欧盟四季度GDP 增速分别为7.7%、-

0.5%，较三季度略有改善，而美国、日本四季度GDP 增速分别为1.8%、0.7%，增速

低于三季度。受宏观经济影响，稀土市场依然在探寻底部，需求复苏与补库行情尚需一

定时间，我们维持行业“中性”评级，建议继续等待需求改善以及盈利拐点的到来。四

季度截至目前，稀土市场总体低迷，氧化镨钕均价约为32 万元，同比下跌51%、环比

下跌12%，业内企业依然面临较大业绩压力。